TCL中环，投资大师，还是"韭菜"之王 ？

对于这样的交易者，我们一般称之为“韭菜”。

如果一个企业的经营存在类似的行为呢？我们又该如何称呼这样的企业呢？

投资大师，抑或是韭菜之王？

2018年开始，光伏板块走出了一波超级主升浪，无论是产品价格还是二级市场走势，都是几倍甚至十几、几十倍的上涨，但到了2022年底的时候就已经见顶了，从此开始了一路下行的进程。

到了2023年，无论是产品价格还是二级市场走势，都已经完全验证光伏行业已经转向了下行周期，180硅片价格从2022年中最高的7.5元/片下跌到2023年底的2元/片。其他主材环节同样价格暴跌，很多企业都已经停止了激进的扩张节奏，甚至有些谨慎的已经开始做防御了，但TCL中环却选择了另一条路径。

进入2024年，就在行业普遍减产的时候，TCL中环却把硅片的开工率拉到了95%左右，甚至有部分工厂还是处于满产状态，而同期公司直接竞对隆基的开工率仅有50%左右。

根据公 开信息，后续公司在做业绩交流的时候对此策略做了解释，主要有三个原因：一是希望通过高开工率压低硅片价格，加速行业“出清”，提升公司的市占率。有一说一，公司的市占率一度提升到30%，2024年上半年综合市占率为23.5%，居行业第一，确实抢占了一些市场。其次，公司宣称其生产成本低于同行，高开工率能进一步拉大成本优势。此外，就是公司误判了行业周期，TCL管理层认为此轮光伏下行周期不会太长，预计在2024年底或2025年见底，把开工率拉满提前备货，以便周期反转的时候抢得最大先机。综合上面几个判断，公司认为保持高开工率是最优解。

结果我们都看到了，TCL管理层的这个逆势策略属于一次严重的战略误判，给公司带来一系列连锁负面反应。

最直接的就是巨额的财务亏损，到了2024年，行业实际上已经进入了全产业链亏现金流的状态了，TCL中环的高开工率导致“卖得越多，亏得越多”。2024年全年，公司归母净利润巨亏约98亿元，成为当年A股的光伏企业“亏损王”。硅片业务陷入“卖一片亏一片”的境地，毛利率为-20.53%。

不仅如此，激进生产导致库存急剧攀升，同时带来了天量存货与跌价损失。2024年中期末，公司存货高达82.33亿元，达历史峰值。因为硅片价格暴跌，公司不得不计提33.37亿元的存货跌价损失。

也正是因为这样的战略误判，带来了后续很长一段时间的管理层动荡，执掌公司多年的CEO沈浩平于2024年8月辞去公司CEO职务。此后又进入了很长一段时间的高层动荡期，最终又影响了公司的战略持续性。

最终因为这几个因素，在多重压力之下，TCL中环2024年下半年不得不下调了开工率，不过当时80%左右的开工率相比同行业还是比较高的，可谓是赌性坚强。

中环股份此前一直深耕硅片制造领域，是光伏硅片和半导体硅片双龙头专业厂商，但随着2020年那一波光伏大浪潮引发行业的无限投资热情，加上2020年TCL入主开启新篇章，公司开始往光伏产业垂直一体化的方向推进。

可以理解中环的垂直产业链一体化策略，毕竟那几年行业就是吹的一体化的风，行业很多巨头要不就是已经一体化程度比较高，要不就是在持续推进一体化中，中环也担心后续如果一体化成为行业的主流，作为专业化厂商的生存空间会被持续压缩，毕竟自己掌握终端客户才是最安全的，但问题是TCL中环的一体化更像是高位接盘。

公司2017年通过参股的方式向上游拓展切入了硅料环节，次年又打通了电池环节，建设了2GW示范线+25GW TOPCon 产线，而且还斥巨资收购了maxeon ，到了2026年行业风声鹤唳的时候，并购了此前已经被通威放弃并购的一道新能，打通"硅片—电池—组件"全产业链，公司的说法是"适度一体化"战略落地。

然而结果呢？

2019年转让了部分新疆戈恩斯股权，到了2023年9月，转让了全部股份，退出了硅料业务。硅料业务还算好的，因为进入得比较早，加上那几年硅料价格暴涨，公司的这笔投资还是赚了不少钱的。

而电池和组件业务就吃了大亏，光是对maxeon的投资就巨亏了几十亿，当然也可以说给公司储备了BC技术的种子，为后续BC时代预留了可能性，只是这个技术最终能换成多少业绩存在不确定性。

此外，公司计划对topcon电池投入上百亿，在还没有贡献多少业绩的情况下，今年公司在完成对一道新能源的并购后，发布公告计划将旗下六大基地的存量TOPCon产线升级改造为BC技术路线。

应该说公司的决策还是非常果断的，就像股民觉得持仓不如看上的新标的潜力大就果断斩仓调仓一样，结果如何不好说，至少魄力是在的。

但问题是，topcon的投资没回本，现在又all in BC，先不说能否尽快顺利降本，即使降本了，行业越来越拥挤的情况下，真的能赚到钱吗？会不会又像topcon那样各种投入，等到投产后就是亏损，这是要打一个大大的问号的。

在光伏业务持续低迷、持续失血的情况下，看到这两年半导体业务的火热后，TCL中环在今年决定加大对半导体业务的投资。

就在近期公司发布公告，拟以控股子公司中环领先的子公司深圳中环领先为主体，投资建设“集成电路用半导体大硅片深圳项目”，投资总额预计约为119.6亿元。

该项目选址深圳市光明区，占地约160亩，整体建设周期为60个月，其中核心建设期约18个月，涵盖从桩基施工至一期产能设备进场、工艺调试及试投产的全部环节。项目规划月产能为12英寸抛光片、外延片及测试片共计70万片，主打高端化、大尺寸、高附加值产品布局，聚焦市场紧缺的12英寸半导体硅片产品。

该如何评价这个行为呢？

客观讲，这更像是一个迫不得已的豪赌。

TCL中环当前面临的核心困境是光伏主业的全面内卷，主营业务持续失血。另一方面，受AI算力、高性能计算（HPC）及先进封装需求爆发驱动，12英寸大硅片处于供不应求状态。中环在硅材料领域有数十年积累，半导体硅片目前是公司唯一稳定盈利的核心板块。

在这种情况下，公司选择将半导体硅材料培育为"第二增长曲线"，降低对光伏行业周期波动的依赖，向高端硅材料平台型企业转型，应该说很合理，方向没有问题。

但另一方面，这次投资自有资金占比不超过40%（约47.84亿元），差额部分依赖项目公司股权融资和银团贷款，在光伏主业持续失血的情况下，能否顺利筹措剩余约72亿元资金存在不确定性。

加上半导体硅片行业具有长周期、高投入、重资产特征，从产能建设到客户认证再到盈利释放通常需要数年。在这个期间，公司的现金流能否支撑这一"持久战"，这是存在很大不确定性的。

更加关键的是，虽然现在半导体行业火热，公司的这个项目也主要集中于逻辑芯片、存储芯片等高端应用场景，并配套测试片。但别说现在国内很多半导体硅片企业依然处于亏损状态，相比国外厂商在技术和规模上都还有比较大的差距，最主要的是，会不会等公司大规模投入的产能开始释放后，行业又进入下行周期了？又复刻光伏业务卖的越多、亏的越多的尴尬局面。

别说不可能，就目前国内各大厂商都要加大扩产力度的趋势来看，这个担忧大概率不是无稽之谈，更是必须关注的巨大的潜在风险点。

这个只能到时候，时间来见证了。

但种种行为看下来，不免让人非常直观地感受到TCL中环在经营行为上跟二级市场里很多韭菜有巨大的相似性。

而韭菜的结果并没有很好，这不免让人对TCL中环的长期未来感到一些担忧。