被严重错杀了，堪称最神奇的新能源细分巨头了，真的没有比它更奇葩的了

这几年的新能源行业大爆发，大家应该多多少少了解过一些新能源公司，至少新能源正前方也覆盖过一批，要说其中最奇葩的，在leo看来，莫过于特变电工了。

特变电工不止硅料业务

毫无疑问，市场将它看做一个新能源公司，走势也跟新能源板块同步，尤其和通威的相似度非常高，因为这两年的大起大落都是因为硅料，特变电工已经被视为一家硅料企业了。

但实际上，特变电工不仅仅只有硅料业务，它在新能源业务端的布局虽然没有通威、隆基一体化程度那么高，但也是比较多的，更加关键的是，它还有一个非常传统的、与新能源完全相对的业务煤炭！它的煤炭业务的体量还非常强大，公司的煤炭总储量超过120亿吨，没记错的话，这个储量可以排国内第五、第六的样子，现在的核定产能已经有7000万吨。

更加好玩的是，正是看起来与新能源格格不入或者说完全冲突的煤炭业务支撑了新能源业务，也是公司新能源业务核心竞争力的来源。

毕竟硅料的生产成本主要就是原材料，其次就是电费，然后才是设备折旧、人工的，基本上电费成本占比都要30%以上，由于各家厂商生产高纯晶硅的金属硅的消耗量相近，一般都是 1:1.1，也就是生产1kg高纯晶硅消耗约1.1kg金属硅，再加上相同技术的产线折旧也差不多，人工也大差不差，差别最大的就是电费了，谁能拥有最低的电价，谁的竞争力就越强，这也是硅料厂商的产能基本都布局在华北或者西南等电费比较低的地方的原因。

而特变电工的露天煤矿煤炭储量非常大，是国内最大的露天煤矿之一，综合剥采比低，具有较强的市场竞争力。

凭借便宜的煤炭资源，特变电工搭建了一条富有竞争力的涵盖金属硅到硅料，再到新能源电站的完整绿电产业链。

事实上，不仅仅如此，围绕便宜的煤炭资源，特变电工还构建了煤炭+火电、煤炭+铝材料及输变电产业链（同时服务于火电和绿电输送），加上绿电产业链，总共就是四个产业架构。

这四个产业架构，甚至有些产业架构之间具备互补性。比如煤炭+火电可以为煤炭+绿电产业链提供能源支撑，即使不具备产业互补属性的架构，由于便宜的煤炭资源，产业架构本身就具备低成本竞争优势，可以产生源源不断的现金流，最终在资金上对其他产业链进行输血，支撑企业的长期稳定经营，同时为投资者提供比较好的现金回报。

结果就是相比其他新能源企业，特变电工对投资者更加友好，投资者更有机会获得现金回报，而非吸血鬼一般持续从资本市场吸血；相比传统的煤炭企业，特变电工又具备更加持久的增长潜力。

话说回来，特变电工之所以利用煤炭搭建了这四个产业架构，最开始也可以说是形势所迫。公司的煤炭储量巨大，又主要是露天煤炭，开采成本低且相对稳定，但此前这些煤炭想要运出新疆很困难，一方面受限于运力，另一方面即便能运出去，加上运费也没有什么竞争力了。而受限于经济发展水平，本地的用煤需求量增长速度又很慢，煤炭的利润贡献增速不高，典型的拿着金碗讨饭吃，公司就依托煤炭优势开发附加价值更高的产业链，形成了现在的四套产业架构。

现在随着国家大力发展新疆经济，再加上出疆铁路运力的持续增加，特变电工的煤炭产业自身的发展也在加速，从2021年开始就明显加速了，煤炭产业不仅提供了可持续增长的利润，还贡献了更高可持续增长的现金流，更是公司的发展下限。

但现在市场只是将特变电工简单粗暴地视为一个硅料企业，却没看到它自身其他产业布局带来的独特经营韧性，现在的走势完全就是一种错杀。

特变电工2023年三季报简析

前三季度公司实现营收735.95 亿元，同比增长4.79%；实现归母净利润 93.76 亿元，同比下滑15.37%；扣非净利润 90.45 亿元，同比变化下滑19.78% 。其中Q3 单季度实现营收 238.17 亿元，同比变化下滑13.84%，环比微增1.31%；实现归母净利润 19.10 亿元，同比下滑54.27%，环比下滑30.37%；扣非后归母净利润 19.68 亿元，同比下滑53.33%，环比下滑28.6% 。

从中报来看，新能源产业及配套工厂产品、煤炭、变压器及电线电缆产品收入分别占比 32.08%、19.98%、15.62%和 11.74%，毛利分别占比 44.51%、27.36%、7.64% 和 3.35%，毛利率分别为 44.61%、44.04%、15.73%和 9.16%，也就是新能源和煤炭业务已经成为公司最重要的两块业务，占据了公司营收的半壁江山，更是占据70%多的毛利，这两个行业的景气度变化对公司业绩影响巨大。

进入2023年多晶硅价格就开始大跌，虽然一季度有所反复，但全年下来总体上价格还是大跌，进入Q3后继续下跌。根据 WIND 数据，Q3 国产多晶硅（一级料） 均价 10.48 美元/千克，同比-76.24%，环比 Q2 变化-49.76% 。

新疆内外的煤炭价格也是在Q3大幅度下跌：乌鲁 木齐长焰煤 Q3 均价 400 元/吨，同比变化-17.16%，环比 Q2 变化-15.03%；靖远电煤 Q3 均价 706 元/吨，同比变化-17.75%，环比 Q2 变化-9.56% 。

结果就是公司 Q3 整体毛利率同比大跌13.18个百分点，下降到了23.31%，环比也下滑了 2.20个百分点。

好在输变电业务今年还算不错，前三个季度，输变电成套工程业务实现营业收入39.42亿元，较去年有较大的增长。目前公司输变电国际成套项目正在执行的未确认收入合同、亟待履行合同金额超过50亿美元。

光是三季度，在特高压领域就中标了52.27亿元，其中，中标变压器、电抗器产品39.79亿元，份额24.20%；中标导线产品7.19亿元，份额10.9%，订单表现非常强劲。这才让三季度的公司的业绩稍微好看一些，也是特变电工的业绩能比其他几个硅料企业更好的原因。

目前公司的准东20万吨高端电子级多晶硅绿色低碳循环经济一期10万吨项目已建成，新建产线处于达质达产爬坡过程，到今年年底，公司的多晶硅产能将有望达到30万吨，后续随着新产线达产后，公司的多晶硅生产成本约在5万元/吨，虽然不及通威4万以内的价格，但总体也处于行业领先水平。前三季度公司多晶硅产量12.75万吨，销量14.18万吨，N型硅料占比较去年同期有所提升。

除了硅料业务，依托于新疆丰富的光能和风能资源，公司还展开了新能源电站业务，截至三季度末，公司已实现并网发电的运营电站项目约3.31GW，其中光伏项目1.21GW，风电项目2.10GW。目前还有很多正在建设的新项目，将于2023年末-2024年并网。截至2023年9月底，公司应收的可再生能源补贴款为26.61亿元左右，2023年前三季度收到可再生能源补贴款3.45亿元。

此外，公司还有风电塔筒和光伏逆变器等业务，虽然业务占比不大，但也已经开始批量出货，未来也有望持续贡献业绩，已经成为国内具有相当规模和一定影响力的绿色电力综合厂商。

新能源不是公司的全部，市场却以纯粹的硅料企业对待它，显然有失客观，而且为了为了公司新能源业务更好的发展，旗下的新能源运营主体新特能源也准备在A股上市，公司的估值存在巨大的修补空间。