崩得很彻底，贵为中国第二，利润却完全没法看，更是被龙头按在地上摩擦

腾讯向右 阿里向左

作为恒生科技指数中最重要的成分股之二，腾讯控股和阿里巴巴完全是两个极端。一个是因为对AI的投入太保守而被市场所抛弃，一个则是因为在即时零售和AI上的投入太激进而被市场所抛弃。

腾讯2025年财报出来了，业绩依然稳如老狗，甚至对于leo来说是超预期的，但第二天大跌8% 。阿里的2025年报出来后，资本市场同样大跌6%多，比腾讯的表现强一点，是因为阿里的业绩表现更好吗？

当然不是。

根据阿里财报，2025年Q4实现营收2848.43亿元，同比增长2%，若剔除高鑫零售和银泰等已处置业务，同口径收入同比增长9%；实现经营利润106.45亿元，同比下降74%；归属于普通股股东的净利润163.22亿元，下降67%；经调整净利润167.1亿元，同样下降67%。经营活动产生的现金流量净额360.32亿元，下降49%；自由现金流113.46亿元，暴跌71%。2025全年实现营收9,963.47 亿元，同比增长 6%；归母净利润为1294.70 亿元。

不得不说，相比之下，资本市场对阿里还是太过宽容了，就阿里这业绩，次日的二级市场跌幅竟然比腾讯小。当然了，原因我们也都清楚，阿里在AI上的投入更激进，有未来AI的故事可讲。资本市场对于阿里的宽容，背后其实是对于AI未来的高预期。

单从现在的赚钱能力看，腾讯和阿里已经是两个不同级别的公司，如果阿里对即时零售和AI的投入不能尽快得到回报，这种差距将会越拉越大，在资本市场的表现长期也会有越来越大的差距，最终成为不同级别的公司，腾讯可能是十万亿级别，而阿里就是万亿级别，那也很公平，资本市场长期还是看赚钱能力。

当然了，有了AI这个大变数，未来一切皆有可能，现在不宜下太多定论。

具体业务方面，电商业务收入为1315亿元，同比增长1%；外卖业务收入为208亿，同比增长56%，去年同期为133亿，2025年Q3为229亿元，亏损大约260亿元；国际数字业务收入为392亿元，同比增长4%。EBITA为亏损20亿元 ，去年同期亏损40亿；云智能集团收入432亿元，同比增长36%，是此次财报不多的亮点之一，不过EBITA为39亿元，去年同期为31亿元，这个季度EBITA率为9%，和去年差不多，并没有体现出明显的规模效应，当然了，这大概率跟上游内存价格大涨有关系，就目前国内的云服务，成本转移能力还是相对有限。

不过对于未来的展望，公司还是非常乐观的，定了2028财年即时零售整体交易规模过万亿的目标，在此规模基础上，预计2029财年即时零售业务板块将实现整体盈利。AI和yy业务更是乐观，预计到2031年将实现年化收入超过1000亿美元，以当下云业务约230亿美元年化收入为基数，五年要做到四倍规模，隐含年复合增速约34%。

市场对于这样的远期目标大部分是嗤之以鼻的，认为是管理层吹牛、说空话。另外，很多人还是认为阿里大举杀入外卖领域并不是一个好选择，Q4的财报也再一次证明了此前市场构筑的外卖和电商业务的协调效应并不靠谱。

对此，我们该如何看待呢？

即时零售战略没有错

如果纯粹基于财务状况来看，阿里的这份财报显然是不及预期的，上面也说了，现在普遍认知中阿里和腾讯依然属于同一个体量的企业，但实际上论赚钱能力的话，已经完全是两个级别的公司了。即使不考虑现在阿里在外卖和AI上的强投入，也已经是两个级别的，而且本来就一直处于差距逐步拉大的趋势，阿里这两年在外卖和AI上的强投入又加剧了这种差距。

但阿里在即时零售和AI上的强投入就是错吗？

客观讲，就Q4来看，淘 宝闪购业务表现并没有很好，补贴260亿，销售额增长80亿，且环比下跌，而且缩小UE亏损的趋势也并没有继续，说明暂时遇到了增长瓶颈。

但这并不代表阿里大举杀入即时零售就是一个错误的决策，个人认为阿里做淘 宝闪购的决策属于战略上没问题、战术上需要继续提升的决策。

阿里电商的基本盘面临拼多多和抖音电商的双重挤压是不争的事实，想在商品价格上打赢拼多多基本上已经是不可能的事情，阿里高层也基本达成了这种共识，所以淘 宝特价版淡出就是标志。另一边，面对字节跳动的竞争，阿里其实也没有很好的办法，没办法，抖音的流量太恐怖了，所以阿里能做的就是在价格不被拼多多拉出太远的情况下，通过多种增值服务牢牢绑定自己的几千万88VIP用户。

但在淘 宝闪购出来之前其实是缺少一个抓手的，所以阿里电商大盘面临越来越大的守城危机，想要便宜用拼多多，想要快用京东，想要新奇玩意儿用抖音，阿里在这个过程就被用户慢慢抛弃了。

这个世界上，最恐怖的是用户把你遗忘了，或者从此觉得你可有可无了，过去几年，阿里电商其实就慢慢面临这个困境，如果不能改变，阿里的长期结果可想而知。

京东为什么是第一个跳起来扯大旗做外卖的呢？就是因为京东其实也面临这个问题，它是电商品台中加价率最高的，但因为可以次日达，加上正品形象，也守住了自己的一些高端用户基本盘，但在美团万物皆可送的情况下，京东的配送速度优势被逐步削弱，如果即时零售的规模达到一定程度，可以在加价率上追上京东，那么京东的护城河可能一夜之间就崩塌了，所以它强势杀入外卖瞄向即时零售。

可惜的是，京东此前在外卖领域并没有什么经验，外卖这门生意也没有他们想象中的简单，所以反而是曾经做过饿了么的阿里来摘了桃子（也不算摘桃子，毕竟现在也还在亏损），但不管怎么说，借着京东燃起的战火，阿里确实是在短时间里改变了外卖行业的竞争格局，长期来看也给了自己一个进入即时零售领域做强做大的可能性，这能在相当程度上守住自己的电商基本盘。

外卖业务UE有没有扭正的可能？

肯定是可以的，只是需要一定的时间，包括订单规模的继续增长、配送线路优化等，现在就是要熬，熬到ue扭正完成商业闭环。虽然这个过程不好受，但客观讲，淘 宝因为外卖、即时零售用户粘性又起来了，很多人说起来也没用呀，电商业务增长不明显，并没有协同效应，大多都是羊毛党，确实里面有很多羊毛党，但还是那句话，至少他们还在那里，真等到哪一天他们觉得你淘 宝一无是处、选择删掉你的时候，你还有未来吗？

相反，现在有越来越多的用户回归 淘 宝，那就拥有了整合阿里集团优势为用户提供服务的可能性，至少阿里在商家资源上的优势也可以守住，即时零售这块逐步增长的蛋糕阿里可以吃的到。另外，随着推荐算法的进化，即时零售和电商业务的协同是存在可能性的（话说回来，其实最有机会协同的是拼多多，因为它的商品价格和推荐算法都是优势，但从头做外卖属于极重的行为，至少目前不符合管理层的战略方向）。

等待花开

很多事情是需要往前看的，就像十几二十年前大家很难相信中国人会为在线视频、在线音乐付费，但现在各种视频、音乐会员再正常不过了，接下来随着经济持续增长，人们的收入水平持续提升（虽然这一点很多人要反驳，这几年总体压力确实是大一点，但经济的增长是确定性的趋势），即时零售市场规模逐步增长是不争的事实，淘 宝闪购是站在时间那一边的，核心还是看公司如何整合内部资源、如何缩小与竞争对手差距，真正做好这一摊事情。

再说AI，阿里面对的非议其实不少，有人讨伐它在这方面投入太激进了， 当然也有说它不应该搞闪购，应该把钱都放在AI上的。

但客观讲，阿里在AI上的投入绝对不算少的，而且从成果来说也是挺不错的，现在一方面是要努力在公司大模型的总体技术水平已经处于业界领先的情况下赋能集团业务，另一方面则是谋求变现。

类似于千问之类的如何变现，还要继续摸索。利用比价功能成为电商入口？除非是全网比价，但会受限于淘 宝在价格上与拼多多的差距，可能性不大，所以这个大概率很难成为真正的商业模式，还要持续探索。

但云业务上确实有机会成为一个大突破，AI将成为云业务的历史性机会，作为国内云计算龙头，阿里将深度受益于这个过程，这也是阿里未来确定性的重要支撑。

关于这一点，下一篇再专门深入展开探讨。

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