悲剧，惨遭13%大跌，关键这仅仅是个开始！

最近一阵子新能源正前方一直在讲，就逻辑而言，硬件的通胀到了这个阶段，无论于AI产业自身，还是于下游产业，如消费电子、汽车等，抑或是于国际政治而言，都已经到了必须扩产的阶段，而半导体大扩产最受益的就是半导体设备、零部件材料等领域，这里面又以半导体设备巨头最为受益，确定性最高。此前咱们覆盖追踪了拓荆科技，作为薄膜沉积设备龙头之一以及正在快速放量的键合设备龙头，它长期受益于半导体行业的整体扩产，尤其是受益于国产存储的大扩产。如果说拓荆科技是确定性最高的细分设备龙头，则北方华创就是确定性最高的半导体设备平台龙头企业，妥妥是中国半导体设备领域的航空 母舰，代表着中国半导体设备的最高水平。这也决定了它在当下时点依然是最值得关注的长期核心资产之一。 01 平台的竞争壁垒半导体大扩产的beta决定了，只要是个半导体设备企业，日子都不会过得太差，企业之间的差别主要体现在自身的Alpha，而北方华创的阿尔法则主要体现在平台化。半导体前道制造工序极其繁杂，主要包括光刻、刻蚀、薄膜沉积、离子注入、清洗、热处理（氧化/扩散）、量测等。目前在国内，除了光刻机和离子注入机之外，北方华创的产品线几乎覆盖了所有的核心工艺环节，是中国唯一一家真正意义上的半导体设备平台型企业，对标的是全球第一大设备巨头——应用材料。公司的产品矩阵包括：刻蚀设备（Etching）： 主攻ICP（电感耦合等离子体）刻蚀机，与中微公司的CCP刻蚀形成完美的错位竞争。ICP主要用于刻蚀硅、金属等深沟槽和复杂形貌，在逻辑芯片和存储芯片中应用极广，目前华创在国产ICP刻蚀领域的市占率遥遥领先。薄膜沉积设备（Deposition）： 拥有PVD（物理气相沉积）、CVD（化学气相沉积）、ALD（原子层沉积）全系列产品。其中，华创的PVD设备在国内是绝对的垄断地位，几乎没有能打的国内对手，广泛应用于金属互连层的沉积；同时其CVD和ALD设备也在快速放量，抢占原本属于海外巨头的份额。热处理设备（Thermal）： 也就是立式炉、管式炉等，用于氧化、扩散、退火等工艺。这是华创发家起步的“老本行”，技术底蕴极其深厚，在国内晶圆厂的份额稳居第一，是名副其实的现金牛。清洗设备（Cleaning）： 虽然起步稍晚，但通过内生研发和外延并购（此前收购了美国Akrion公司）迅速补齐了单片清洗和槽式清洗的能力，目前正在加速放量，成为公司新的增长极。专业化和平台化各有优劣势，但从商业的发展趋势而言，企业最终都会走上平台化的道路，这是长期长期发展的最优解，对于设备企业而言尤其如此，因为平台化的优势非常明显。比如平台化可以大大提升SAM的天花板，一个晶圆厂采购设备，光刻机占20%，剩下的80%里北方华创能做的产品种类覆盖了近一半以上的资本开支。这就意味着即使是同样的国产化率，北方华创能拿到的订单金额是单一设备厂商的数倍。拥有更强的客户粘性和议价能力。对于下游的客户而言，如果能在一个供应商那里买齐PVD、刻蚀、炉管、清洗等设备，并且这些设备之间的软件接口、自动化控制还能无缝衔接，只要性能和成本上相比专业厂商没有明显的差距，甚至因为成套采购还能在价格上有优惠，那么下游客户是非常乐意的。更重要的是，在先进制程的联合研发中，“打包方案”（Tool Fleet）比单一设备的调试效率高得多。正是因为这些优势，在面对下游晶圆厂时拥有比单一设备商更强的话语权和战略绑定深度。此外，多产品也让公司在研发协同和技术复用上具备更大的优势。半导体设备的底层技术（如真空控制、等离子体控制、自动化传输系统、射频电源等）具有很强的共通性，北方华创庞大的体量足以支撑一个庞大的底层技术研发中台，在一个产品线上踩过的坑、积累的经验可以迅速复用到其他产品线上。这种“研发外溢”效应，让华创在推出新设备时试错成本更低，迭代速度更快，最终体现为公司的综合竞争优势。当然了，还有最后一点，也是企业都梦想追求成为平台企业的最终原因所在——具备更强的抗风险能力，穿越周期。半导体行业是一个技术迭代频繁的行业，单一环节的专业企业一旦遭遇技术路线选择错误，很可能就毁于一旦，而平台型企业有“东方不亮西方亮”特性，业绩曲线比任何单一设备公司都要平滑且坚韧，可以更好地穿越半导体技术迭代周期。 02 利润释放拐点到来半导体行业是一个让人爱恨交加的行业，爱的人看重它的长远爆发力，恨的人又对它高高在上的估值望而却步，但实际上，与其说这是行业的问题，更不如说是投资者个人的问题。高科技行业的特性决定了行业需要持续的重资产投资，对于半导体设备这样的重资产投资行业，前面是持续的高研发投入，产能建造上同样需要持续不断的高投入。在刚开始公司营收规模较小的时候，高昂的研发费用和庞大的销售/管理费用会像黑洞一样吞噬掉所有的毛利，导致公司看起来“不赚钱”或者“市盈率极高”，看起来非常吓人。但一旦跨越了某个营收的临界点，情况就会发生巨大的反转，投入端的增长开始放缓，收入端保持高速增长，折旧高峰期过后，新增收入贡献的边际利润率将高得惊人，而现在的北方华创正有望进入这样一个利润加速释放的黄金爆发期。从公司过去的财务报表可以很清晰地看出来，公司营收在几十亿以内的时候，净利润率表现是非常惨淡的，甚至很多利润都是靠政府补贴。但随着国产替代的加速，公司营收突破百亿大关，并向着两百亿、三百亿的体量狂奔后，净利润率也随着快速提升，而且利润的增速远远大于营收的增速，收入与利润的剪刀差在不断扩大，规模效应持续释放。关键这一切只是刚刚开始！ 03 趋势才刚刚开始毫无疑问，半导体已经是现代世界最重要的技术了，几乎构成了全球各国各国产业的底层根基，人类对于半导体产业的依赖只会越来越深，跟消费行业一样已经成为了一个永续增长行业，关键是它本身就比消费行业的增长速度更快，尤其是随着AI技术的到来，半导体产业还将迎来全新一轮的快速增长，相应地，设备和材料零部件的需求只会越来越高。作为中国半导体设备龙头，北方华创本身就受益于半导体产业长期的持续发展，构成了公司长期的发展根基。另一方面，由于国产替代的大浪潮，公司不仅可以享受全球算力大战升级和国内先进制程艰难突围带来的估值溢价，而且如果从更长期的角度看，由于中国半导体领域的竞争力持续凸现以及中国综合国力的持续增强，不仅是国产替代，北方华创还将走出国内，参与全球市场的竞争。现在全球半导体设备龙头应用材料市值几乎是北方华创的7到8倍，理论上从更长期的角度看，北方华创逐步追上应用材料就是时间问题而已。可以说，看好北方华创不仅仅是看好它是一家优秀的制造业公司，更是看好中国半导体产业链从被动挨打走向自主可控、并最终走向全球竞争的国运。所以，市场给它的高估值除了周期因素之外，其实也有对于未来持续高增长的预期，而且如果从终局思维来看，现在的高估值未来是可以通过业绩持续消化的，这也就决定了北方华创未来将是中国资本市场最值得关注的公司之一。如果大家也对所长看的企业、行业专家交流纪要感兴趣，可以加入《价值宝库》查看。《价值宝库》是所长团队精心打造的投研资料库，每天会上传100+内容，绝大多数都是大家最为关心的一手调研纪要，此外还有各种研报、突发/热门事件分析、宏观政策及市场解读等内容。总之，只要是对咱们有用的，所长能找到的，都会上传到里面。来源：新能源正前方